1）截至1月24日，春節(jié)假期期間消費(fèi)數(shù)據(jù)恢復(fù)良好，①春運(yùn)客運(yùn)量修復(fù)至2019年同期57％水平，②多項(xiàng)旅游業(yè)務(wù)反超2019年同期，③電影票房修復(fù)至2019年同期105％水平，④春節(jié)假期前四日北京超市等企業(yè)銷(xiāo)售額較2019年同期增長(zhǎng)13.7％，國(guó)內(nèi)線下經(jīng)濟(jì)回暖；2）海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，歐元區(qū)1月PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期轉(zhuǎn)好，美元指數(shù)承壓。3）資金面角度，2022Q4，公募基金對(duì)港股整體配置強(qiáng)度升至5.8％，預(yù)計(jì)或仍有一定配置空間。配置方面，建議關(guān)注受益于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、存在外資配置效應(yīng)且景氣回升行業(yè)：①互聯(lián)網(wǎng)（游戲），②消費(fèi)（醫(yī)藥、免稅、食品飲料），③地產(chǎn)鏈。

核心觀點(diǎn)

【資料圖】

核心觀點(diǎn)：截至1月24日，春節(jié)消費(fèi)數(shù)據(jù)修復(fù)，1月歐洲PMI超預(yù)期轉(zhuǎn)好

1）截至1月24日，春節(jié)假期期間消費(fèi)數(shù)據(jù)恢復(fù)良好，①春運(yùn)客運(yùn)量修復(fù)至2019年同期57％水平，②多項(xiàng)旅游業(yè)務(wù)反超2019年同期，③電影票房修復(fù)至2019年同期105％水平，④春節(jié)假期前四日北京超市等企業(yè)銷(xiāo)售額較2019年同期增長(zhǎng)13.7％，國(guó)內(nèi)線下經(jīng)濟(jì)回暖；2）海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，歐元區(qū)1月PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期轉(zhuǎn)好，美元指數(shù)承壓。3）資金面角度，2022Q4，公募基金對(duì)港股整體配置強(qiáng)度升至5.8％，預(yù)計(jì)或仍有一定配置空間。配置方面，建議關(guān)注受益于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、存在外資配置效應(yīng)且景氣回升行業(yè)：①互聯(lián)網(wǎng)（游戲），②消費(fèi)（醫(yī)藥、免稅、食品飲料），③地產(chǎn)鏈。

截至1月24日，春節(jié)假期內(nèi)旅游、電影、零售等各項(xiàng)消費(fèi)均有所恢復(fù)

截至1月24日，國(guó)內(nèi)春節(jié)期間各項(xiàng)消費(fèi)恢復(fù)良好，1）出行方面，春運(yùn)旅客發(fā)送量較2022年同期提高68％，修復(fù)至2019年57％水平；2）旅游方面，①春節(jié)假期前4天，多項(xiàng)旅游業(yè)務(wù)已反超2019年同期，與2022年春節(jié)同期相比，民宿預(yù)訂量同比增長(zhǎng)超200％，門(mén)票預(yù)訂量同比增長(zhǎng)50％。②預(yù)計(jì)春節(jié)黃金周三亞機(jī)場(chǎng)運(yùn)送旅客修復(fù)至2019年同期87％水平，機(jī)場(chǎng)起降數(shù)量恢復(fù)至100％水平；3）電影方面，春節(jié)檔票房收入同比上升2％，恢復(fù)至2019年同期105％水平。4）零售：春節(jié)假期前四日，北京監(jiān)測(cè)的超市等企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額28.4億元，較2019年同期增長(zhǎng)13.7％。

1月歐洲綜合PMI于2022年7月以來(lái)首次超過(guò)榮枯線，美元指數(shù)承壓

海外方面，美國(guó)PMI已連續(xù)兩月進(jìn)入收縮區(qū)間，而歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)有所修復(fù)，1）2023年1月，歐洲綜合PMI為50.2，高于彭博一致預(yù)期49.8與前值49.3，也是2022年7月以來(lái)該指標(biāo)首次高于區(qū)分?jǐn)U張與收縮的50榮枯線。2）歐元區(qū)1月制造業(yè)PMI為48.8，為連續(xù)7個(gè)月低于榮枯線，平于彭博一致預(yù)期48.8，高于前值47.8，收縮幅度進(jìn)一步放緩；3）歐元區(qū)1月服務(wù)業(yè)PMI50.7，為2022年8月來(lái)首次超過(guò)榮枯線，高于彭博一致預(yù)期50.2及前值49.8。歐洲經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇疊加當(dāng)前歐通脹仍在高位，歐洲央行有可能更激進(jìn)地加息以應(yīng)對(duì)通脹，USDX將持續(xù)承壓。

主動(dòng)型外資轉(zhuǎn)凈流入，公募基金對(duì)港股配置強(qiáng)度由4.3％回升至5.8％

1）主動(dòng)型外資：近兩周海外主動(dòng)型基金在連續(xù)25周凈流出后轉(zhuǎn)向大幅流入，或?yàn)榻诟酃尚星橥苿?dòng)力；2）公募基金：2022Q4，公募基金對(duì)港股倉(cāng)位由4.3％上升至5.8％，約修復(fù)至2020Q4位置，但距離2021Q1初港股牛市階段對(duì)應(yīng)8.6％的倉(cāng)位仍有一定空間。3）分行業(yè)來(lái)看，公募在2022Q4加倉(cāng)傳媒、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)等行業(yè)；外資加倉(cāng)食品飲料、煤炭、計(jì)算機(jī)行業(yè)。內(nèi)外資共同加倉(cāng)傳媒、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)行業(yè)，內(nèi)外資對(duì)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)政策回暖預(yù)期較為一致；而外資對(duì)食品飲料等消費(fèi)行業(yè)及煤炭、石油石化的超配比例提升，而內(nèi)資大幅減倉(cāng)食品飲料等大消費(fèi)行業(yè)及煤炭、石油石化行業(yè)。

行業(yè)配置：建議關(guān)注景氣回升跡象行業(yè)

綜合考慮外資配置效應(yīng)及及景氣度趨勢(shì)，建議關(guān)注：1）游戲：11月份中國(guó)游戲收入同比拐點(diǎn)初現(xiàn)，12月游戲版號(hào)獲批84款，創(chuàng)年內(nèi)新高，2023年1月88款游戲獲得審批，景氣度持續(xù)回升；2）免稅：根據(jù)高頻指標(biāo)，春節(jié)假期期間，三亞機(jī)場(chǎng)起降數(shù)量、運(yùn)送旅客數(shù)量同比回升，免稅行業(yè)景氣度有望出現(xiàn)回升跡象；3）醫(yī)藥：全球醫(yī)藥行業(yè)投融資額等高頻數(shù)據(jù)持續(xù)修復(fù)，或?qū)⑼苿?dòng)醫(yī)藥行業(yè)景氣度上行；4）食品飲料：2022年12月酒類(lèi)、休閑零食零售額小幅回升；5）地產(chǎn)鏈：政策持續(xù)利好。因此，建議關(guān)注——①消費(fèi)：醫(yī)藥、免稅、食品飲料；②互聯(lián)網(wǎng)：游戲；③地產(chǎn)鏈。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；聯(lián)儲(chǔ)收水力度超預(yù)期。

正文

01春節(jié)期間國(guó)內(nèi)消費(fèi)數(shù)據(jù)

整體來(lái)看，今年春節(jié)期間各項(xiàng)消費(fèi)恢復(fù)良好，出行方面，截至2023年1月23日，春運(yùn)旅客發(fā)送量盡管僅恢復(fù)至2019年同期49％水平，但較2022年同期提高69％；旅游出行方面，以三亞為例，預(yù)期機(jī)場(chǎng)起降數(shù)量及運(yùn)送旅客數(shù)量回暖，甚至部分?jǐn)?shù)據(jù)達(dá)到2019同期年水平，旅游出行有望推動(dòng)免稅消費(fèi)上行；酒店民宿方面，春節(jié)探親疊加出行需求，民宿預(yù)定量?jī)r(jià)齊升；電影方面，截至2023年1月24日，春節(jié)檔票房收入同比上升2％。隨著疫情的逐步緩解，以及穩(wěn)增長(zhǎng)、促消費(fèi)政策的發(fā)力，消費(fèi)有望持續(xù)復(fù)蘇。

春運(yùn)客流量向好，帶動(dòng)消費(fèi)升溫

春運(yùn)客流量

旅游出行

免稅：今年春節(jié)假期以來(lái)，國(guó)內(nèi)多個(gè)省市發(fā)布的信息顯示，各地景區(qū)的游客數(shù)據(jù)暴漲，國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)展現(xiàn)了強(qiáng)勁的回暖趨勢(shì)。以三亞為例，春節(jié)黃金周（1月21日至27日）期間，根據(jù)三亞空管站的預(yù)測(cè)，今年春節(jié)三亞鳳凰國(guó)際航班量將持續(xù)處于高位，“黃金周”七天航班起降預(yù)計(jì)為2996架次，其中日高峰預(yù)計(jì)達(dá)436架次，小時(shí)高峰預(yù)計(jì)達(dá)29架次，同期航班量已然恢復(fù)至2019年同期水平，甚至有趕超態(tài)勢(shì)。?？诿捞m國(guó)際機(jī)場(chǎng)預(yù)計(jì)執(zhí)飛航班3659架次，運(yùn)送旅客50.12萬(wàn)人次，同比2022年分別增長(zhǎng)15.2％和28.9％，恢復(fù)至2019年的97.5％和80.7％。

民宿市場(chǎng)也迎來(lái)復(fù)蘇：①木鳥(niǎo)民宿數(shù)據(jù)顯示，截至1月10日，跨省民宿預(yù)訂量同比2022年春節(jié)增長(zhǎng)320％。2023年春節(jié)假期民宿訂單預(yù)計(jì)將達(dá)到2022年春節(jié)假期的3.6倍。此外，受市場(chǎng)供需關(guān)系影響以及家庭度假游需求增長(zhǎng)，2023年春節(jié)假期民宿市場(chǎng)呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升趨勢(shì)，木鳥(niǎo)平臺(tái)民宿客單價(jià)或?qū)⒊?400元，環(huán)比2022年國(guó)慶上漲11.6％。②根據(jù)攜程數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)前4天，包括酒店、民宿、門(mén)票在內(nèi)的旅游多業(yè)態(tài)已反超2019年同期。與去年春節(jié)同期相比，民宿預(yù)訂量同比增長(zhǎng)超2倍。

零售

目前尚未公布春節(jié)黃金周的社零數(shù)據(jù)，但從各地?cái)?shù)據(jù)及政策面看，春節(jié)消費(fèi)回暖：①北京消費(fèi)數(shù)據(jù)：1月24日，北京市商務(wù)局發(fā)布統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)假期前四日，重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的百貨、超市、專(zhuān)業(yè)專(zhuān)賣(mài)店、餐飲和電商等企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額28.4億元，恢復(fù)至去年同期的89.8％，較2019年增長(zhǎng)13.7％。全市60個(gè)重點(diǎn)商圈客流量超1412.7萬(wàn)人次，恢復(fù)至去年同期的89.2％。②政策面：深圳市宣布將于春節(jié)期間發(fā)放1億元紅包，更好滿足市民餐飲消費(fèi)需求等。

電影：隨著影院回歸正常節(jié)奏，春節(jié)檔預(yù)售票房及電影票房相比往年均有提升。1）根據(jù)貓眼數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022 年 11 月以來(lái)國(guó)內(nèi)防疫政策持續(xù)優(yōu)化，特別是 12 月防控政策調(diào)整疊加進(jìn)口影片陸續(xù)上線，影院營(yíng)業(yè)率快速回歸至正常運(yùn)營(yíng)節(jié)奏。2）根據(jù)貓眼數(shù)據(jù)，2023 年春節(jié)檔預(yù)售票房破 1、2 億分別用時(shí)約 1.5、3.5 天，用時(shí)短于 2022 年春節(jié)檔的 2.5、4.5 天，電影預(yù)售票房加速破億。3）根據(jù)貓眼電影專(zhuān)業(yè)版，截至2023年1月24日，2023年春節(jié)檔電影票房為35.93億元，相比去年同期小幅上升2％。

02海外資本市場(chǎng)邊際變化

BOJ未調(diào)整YCC：通脹預(yù)期不支持BOJ放棄YCC或抬升日債利率

1月18日，BOJ在最新的貨幣政策會(huì)議中，將利率維持在-0.1％不變、且維持當(dāng)前YCC政策。消息流出后，日元大跌、甚至一度帶動(dòng)美元指數(shù)（USDX）小幅上升至102.41 （2023.1.18收盤(pán)）。隨后，BOJ發(fā)表《經(jīng)濟(jì)與物價(jià)形勢(shì)展望報(bào)告》，其中BOJ將2022E、2023E、2024E的CPI調(diào)整為3.0％、1.6％、1.8，即2023-2024年通脹預(yù)期均低于BOJ設(shè)定的2％通脹目標(biāo)。后續(xù)需關(guān)注1.26日公布的《日本央行主要觀點(diǎn)摘要》。

日本經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)美元的影響：1）從資本金融項(xiàng)目（利差套利）視角，當(dāng)前暫無(wú)足夠多數(shù)據(jù)證明BOJ將會(huì)退出寬松型貨幣政策，后續(xù)應(yīng)當(dāng)緊密關(guān)注BOJ相關(guān)表態(tài)&； 日本春斗工會(huì)談判；2）從經(jīng)常貿(mào)易帳角度，日本經(jīng)常貿(mào)易賬（12mma）的變化滯后于國(guó)際原油價(jià)格變化（約1.5年，考慮移動(dòng)平滑本身滯后性&； 通脹向下傳輸時(shí)滯），在22年國(guó)際原油價(jià)格明確見(jiàn)頂?shù)谋尘跋拢?strong>年內(nèi)日本經(jīng)常貿(mào)易賬大概率現(xiàn)底部拐點(diǎn)，貿(mào)易科目支持日元年內(nèi)或走強(qiáng)，施壓USDX。

歐央行（ECB）：加息50bp指引仍有效

此前，市場(chǎng)曾因有關(guān)ECB將在3月僅加息25bp的猜測(cè)引發(fā)波動(dòng)。1.18，ECB官員暨法央行行長(zhǎng)Villeroy表示支持進(jìn)一步大幅加息。隨后，1.19日ECB行長(zhǎng)拉加德在世界經(jīng)濟(jì)論壇2023年年會(huì)上表示：歐元區(qū)的通脹仍然“太高”，ECB必須堅(jiān)持對(duì)抗通脹，未來(lái)將進(jìn)一步加息。荷蘭央行行長(zhǎng)Knot也認(rèn)為，拉加德上個(gè)月關(guān)于短期內(nèi)繼續(xù)加息50個(gè)基點(diǎn)的言論仍然有效。此后，USDX邊際下降，至1.24收盤(pán)降低至101.91，對(duì)于后續(xù)歐洲貨幣政策的探討及其對(duì)USDX的影響，具體可參考2023.1.15外發(fā)報(bào)告：《港股：中國(guó)復(fù)蘇進(jìn)程或?yàn)楹诵念A(yù)期差》。

歐元區(qū)企業(yè)活動(dòng)數(shù)據(jù)向好提振歐元

歐元區(qū)PMI1月數(shù)據(jù)向好， 1）2023年1月，歐洲綜合PMI為50.2，高于預(yù)期值49.8與前值49.3，也是2022年7月以來(lái)該指標(biāo)首次高于區(qū)分?jǐn)U張與收縮的50榮枯線。2）歐元區(qū)1月制造業(yè)PMI為48.8，為連續(xù)7個(gè)月低于榮枯線，平于預(yù)期值48.8，高于前值47.8，收縮幅度進(jìn)一步放緩；3）歐元區(qū)1月服務(wù)業(yè)PMI50.7，為2022年8月來(lái)首次超過(guò)榮枯線，高于預(yù)期值50.2及前值49.8。歐洲經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇疊加當(dāng)前歐通脹仍在高位，歐洲央行有可能更激進(jìn)地加息以應(yīng)對(duì)通脹，USDX將持續(xù)承壓。

03公募基金港股持倉(cāng)比例提升

2022Q4，港股持倉(cāng)比例相較2022Q3有所提升。2022Q3港股持倉(cāng)比例為4.3％，2022Q4，港股持倉(cāng)比例上升至5.8％，表明主動(dòng)偏股型基金對(duì)于港股的配置逐步提升。具體分行業(yè)來(lái)看，港股傳媒、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)等行業(yè)超配比例相較2022Q3提升：

1）醫(yī)藥：基金對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)超配比例提升或因①防疫政策優(yōu)化帶來(lái)居民對(duì)醫(yī)藥需求大幅提升；②醫(yī)藥行業(yè)或行至產(chǎn)業(yè)周期拐點(diǎn)，全球醫(yī)療投融資周期已運(yùn)行至底部區(qū)域，其拐點(diǎn)與CXO超額收益拐點(diǎn)歷史上具有同步性；③醫(yī)藥行業(yè)或運(yùn)行至政策拐點(diǎn)：近期政策緩和跡象較多，創(chuàng)新藥簡(jiǎn)易續(xù)標(biāo)或縮窄國(guó)談續(xù)約降幅、腫瘤藥審批趨嚴(yán)利好頭部、器械集采機(jī)制趨于溫和、醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)貼息貸款等。

2）傳媒：基金對(duì)于傳媒行業(yè)超配比例提升或因①防疫政策優(yōu)化后，線下經(jīng)濟(jì)重啟，港股傳媒行業(yè)或?qū)⑹芤嬗诮?jīng)濟(jì)復(fù)蘇；②平臺(tái)經(jīng)濟(jì)政策回暖，2022年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“支持平臺(tái)企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手”；③游戲版號(hào)審批常態(tài)化發(fā)布，助推游戲行業(yè)復(fù)蘇。

3）計(jì)算機(jī)：基金對(duì)于計(jì)算機(jī)行業(yè)超配比例提升或因數(shù)字安全頂級(jí)規(guī)劃密集出臺(tái)，催化數(shù)據(jù)安全產(chǎn)業(yè)加快落地，數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)化有望加速落地。

我們采用國(guó)際中介持股占比間接計(jì)算外資持有港股分行業(yè)倉(cāng)位，具體分行業(yè)來(lái)看，港股食品飲料、煤炭、銀行、計(jì)算機(jī)、電子、通信、石油石化、商貿(mào)零售、傳媒、醫(yī)藥等行業(yè)超配比例相較2022Q3提升，其中內(nèi)外資有部分行業(yè)存在分歧：內(nèi)外資共同加倉(cāng)傳媒、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)行業(yè)，其中內(nèi)資行業(yè)加倉(cāng)幅度大于外資行業(yè)；而外資對(duì)食品飲料、商貿(mào)零售、煤炭的超配比例提升，而內(nèi)資對(duì)于該行業(yè)超配比例均下降。

04資金面：外資+南向資金+沽空

2022年10月底以來(lái)，港股底部反轉(zhuǎn)。港股漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大主要源于盈利、估值端壓力雙緩解。從資金面角度看，我們通過(guò)EPFR口徑外資流入、南向資金及沽空交易資金三方面分析港股本輪行情上行驅(qū)動(dòng)力。

海外資金

海外資金近期大幅凈流入，或?yàn)榻诟酃尚星橹饕苿?dòng)力。海外資金于上周大幅凈流入，其中海外主動(dòng)型基金在連續(xù)凈流出25周后，維持連續(xù)兩周大幅凈流入；海外被動(dòng)型基金于上周實(shí)現(xiàn)大幅凈流入。外資近期凈流入可能助力了市場(chǎng)反彈。

南向資金

南向資金在2022年10月底港股底部確認(rèn)前后大規(guī)模流入，或?yàn)槌跏几酃傻撞看_認(rèn)主要推動(dòng)力之一。但由于市場(chǎng)大幅反彈期間南向資金凈流入放緩，表明南向資金可能并非前期反彈的主力。11月市場(chǎng)反轉(zhuǎn)之后，資金流入相比前期有所放緩，11月南向資金凈流入為463.78億元，低于10月市場(chǎng)底部時(shí)的676.04億元，12月南向資金凈流入進(jìn)一步萎縮至84.20億元，2023年1月初，南向資金凈流入顯著回暖，但后續(xù)流入又有所放緩。

沽空等交易型資金

空頭回補(bǔ)或?yàn)楦酃煞崔D(zhuǎn)主要推動(dòng)力之一。港股沽空成交額占據(jù)市場(chǎng)成交總額比例于2022年10月7日達(dá)到29.7％，并于10月底開(kāi)始一路下行，空頭快速回落表明港股初期反轉(zhuǎn)及后期行情更多受交易型資金推動(dòng)所致。

05人民幣升值期間通常能夠帶來(lái)外資凈流入

根據(jù)華泰策略組于2022年12月15日發(fā)表的《人民幣升值如何影響AH權(quán)益》報(bào)告，人民幣升值（美元指數(shù)走弱）往往能夠帶來(lái)外資的凈流入，港股作為外資持股占比較高的市場(chǎng)，在人民幣升值（美元指數(shù)走弱）區(qū)間或受益于外資配置效應(yīng)。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們可以看到在美元指數(shù)走弱區(qū)間，海外主動(dòng)型及被動(dòng)型基金凈流入均增加，且主動(dòng)型基金對(duì)美元指數(shù)變化更為敏感。

人民幣匯率與恒生指數(shù)、恒生科技走勢(shì)呈現(xiàn)較強(qiáng)的相關(guān)性

從歷史走勢(shì)來(lái)看，自匯改以來(lái)，美元兌人民幣于恒生指數(shù)/恒生科技的走勢(shì)呈現(xiàn)出近似鏡像的關(guān)系，即在人民升值（美元指數(shù)走弱）的過(guò)程中更容易出現(xiàn)股市的牛市。

人民幣升值環(huán)境下，外資配置效應(yīng)為主導(dǎo)行業(yè)漲跌幅主要因素

人民幣升值期間，原材料業(yè)、非必需性消費(fèi)及資訊科技業(yè)β絕對(duì)值較高

為了直接觀察人民幣匯率變動(dòng)對(duì)港股不同行業(yè)的影響，我們計(jì)算了2015年811匯改以來(lái)全時(shí)間段以及匯率波動(dòng)大于1％時(shí)間段的行業(yè)漲跌幅與美元兌人民幣匯率之間的beta系數(shù)。

按照恒生行業(yè)分類(lèi)，我們可以觀察到電訊業(yè)、公用事業(yè)等高股息資產(chǎn)往往在人民幣相對(duì)走弱時(shí)期有較好的表現(xiàn)，這可能與他們的防御屬性有關(guān)。而原材料業(yè)、非必需性消費(fèi)及資訊科技業(yè)β系數(shù)絕對(duì)值較高，分別為-2.89、-2.67、-2.40，該類(lèi)行業(yè)往往在人民幣升值階段具有較好的表現(xiàn)。按照Wind二級(jí)行業(yè)（港股）分類(lèi)，汽車(chē)與汽車(chē)零部件、消費(fèi)者服務(wù)Ⅱ、技術(shù)硬件與設(shè)備、軟件與服務(wù)具有較高的β系數(shù)絕對(duì)值，分別為-3.15、-2.67、-2.45、-2.32。而在風(fēng)格方面，人民幣升值階段，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，成長(zhǎng)風(fēng)格表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)，反之，價(jià)值表現(xiàn)占優(yōu)。

人民幣升值或主要通過(guò)外資配置效應(yīng)影響市場(chǎng)

由于港股市場(chǎng)遵循股東不穿透原則，我們使用國(guó)際中介持股來(lái)近似模擬海外投資者的持股變化。根據(jù)結(jié)果分析，β系數(shù)絕對(duì)值較高的行業(yè)國(guó)際中介持股市值占比通常較高。具體來(lái)看：以恒生行業(yè)分類(lèi)，從港股國(guó)際中介持股數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2023年1月20日，國(guó)際中介持股市值排名前五的行業(yè)分別為資訊科技、金融、非必需消費(fèi)、地產(chǎn)建筑業(yè)、醫(yī)療保健業(yè)，國(guó)際中介持股市值占比前五的行業(yè)分別為非必需性消費(fèi)、醫(yī)療保健業(yè)、必需性消費(fèi)、資訊科技業(yè)、工業(yè)；國(guó)際中介持股市值較大且占比較高的非必需性消費(fèi)、資訊科技、醫(yī)療保健等行業(yè)的β系數(shù)較高。

以Wind二級(jí)行業(yè)（港股）分類(lèi)，截至2023年1月20日，國(guó)際中介持股市值占比與β絕對(duì)值相關(guān)系數(shù)為0.78，表明外資偏好配置的行業(yè)通常能夠在人民幣升值期間獲得一定超額收益。國(guó)際中介持股市值排名前五的行業(yè)分別為軟件與服務(wù)、零售業(yè)、保險(xiǎn)、房地產(chǎn)Ⅱ、銀行，國(guó)際中介持股市值占比前五的行業(yè)分別為消費(fèi)者服務(wù)Ⅱ、汽車(chē)與汽車(chē)零部件、技術(shù)硬件與設(shè)備、家庭與個(gè)人用品、制藥、生物科技與生命科學(xué)。

06外資凈流入仍有中期支撐

美元指數(shù)自去年底以來(lái)的大幅走弱，本質(zhì)上是由于中國(guó)增長(zhǎng)（線下經(jīng)濟(jì)重啟）和美國(guó)通脹都出現(xiàn)了方向性的拐點(diǎn)。中長(zhǎng)期內(nèi)，中國(guó)增長(zhǎng)、美國(guó)通脹改善預(yù)期及日元、歐元走勢(shì)將繼續(xù)支持美元走弱、人民幣走強(qiáng)這一方向，而外資凈流入仍有中期支撐。

相對(duì)基本面：中國(guó)線下經(jīng)濟(jì)重啟

國(guó)內(nèi)：隨著防疫政策優(yōu)化，目前線下出行已經(jīng)迎來(lái)修復(fù)。根據(jù)地鐵客運(yùn)量指數(shù)，我們可以觀察到地鐵客運(yùn)量指數(shù)在2022年12月底觸底回升，旋即由于春節(jié)到來(lái)，地鐵客運(yùn)量指數(shù)轉(zhuǎn)而下行。但預(yù)計(jì)隨著春節(jié)假期結(jié)束，線下經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望加快。從政策端上，我們還需關(guān)注兩會(huì)政策出臺(tái)的方向和政策力度，后續(xù)在多方面強(qiáng)力政策落地下國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望顯著修復(fù)。

美國(guó)：數(shù)據(jù)顯示，美債長(zhǎng)短端收益率（10Y-2Y） 倒掛程度加深，這是美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退前景的警示信號(hào)；近期美國(guó)公布的制造業(yè)與服務(wù)業(yè)景氣度、消費(fèi)指標(biāo)等也顯示出一定程度的衰退跡象。美國(guó)最新制造業(yè) PMI 下行，12月PMI相比11月持續(xù)收縮，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月進(jìn)入收縮區(qū)間。

07行業(yè)配置：關(guān)注景氣出現(xiàn)回升跡象行業(yè)

醫(yī)藥：醫(yī)藥行業(yè)景氣度小幅回升

互聯(lián)網(wǎng)：游戲景氣指數(shù)有所回升

消費(fèi)品：食品飲料景氣指數(shù)回升

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1）國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期：若國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，則港股下行風(fēng)險(xiǎn)加劇；2）美聯(lián)儲(chǔ)收水超預(yù)期：若美聯(lián)儲(chǔ)收水超預(yù)期，則對(duì)貼現(xiàn)率拐點(diǎn)的研判有失效風(fēng)險(xiǎn)。

來(lái)源：券商研報(bào)精選

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