文 | 招商宏觀張靜靜團隊

核心觀點

5月出口增速大幅下行、PPI繼續(xù)走弱，6月上旬高頻數據基本持平5月，但市場對“差數據”的反應有所鈍化，說明在市場悲觀情緒釋放的相對充分之余對政策的預期又重新升溫。我們估計短期內政策仍以產業(yè)政策、防風險類政策以及對外政策為主，除非失業(yè)率回升，否則總量政策落地仍需等待。此外，美聯儲加息周期或已結束，但預期仍將波動，未來1-2個月美元貶值將對人民幣匯率形成被動提振。全球即將共振進入被動去庫存，外部積極信號亦將有利于國內風險資產。

(資料圖片僅供參考)

5月出口和PPI下行壓制復蘇動力，但庫存周期距離進入被動去庫已經不遠。1）5月出口增速因基數效應回落，但7月高基數過后中國出口增速有望進入回升趨勢。外需走弱和基數效應共振下，5月出口同比（以美元計價，下同）-7.5％，前值8.5％；5月進口同比-4.5％，前值-7.9％。6-7月分別是去年出口的次高點和高點，預計出口下行壓力將進一步極大。但7月全球共振進入被動去庫存、Q4進入主動補庫存，因此7月高基數過后中國出口增速有望進入回升趨勢。2）CPI同比維持低位，PPI同比或接近底部。5月CPI同比0.2％，前值0.1％；5月PPI同比降幅擴大至-4.6％，前值-3.6％。本月CPI企穩(wěn)的主因是豬價小幅回升，PPI再度回落與投資需求低迷有關。往后看，去年下半年PPI基數偏低，且今年下半年庫存周期向上，因此PPI或已接近底部。3）6月上旬高頻數據波瀾不驚。6月上旬開工率、產能利用率等高頻指標基本持平于5月，地產銷售形勢略有好轉，重化工品價格形勢依舊低迷反映需求端仍然弱于供給端。

短期內政策仍以產業(yè)政策、防風險類政策以及對外政策為主，除非失業(yè)率回升，否則總量政策落地仍需等待。1）地產復蘇動力減弱，政策博弈進行時。6月7日《經濟日報》刊發(fā)題為“房地產市場企穩(wěn)還需一些耐心”的文章，指出對于4-5月房市回落應理性看待，政策的落地見效需要一定時間，表明國家層面大力度刺激房地產的概率在下降。2）陸家嘴論壇釋放政策積極信號、穩(wěn)定市場預期。6月8日陸家嘴論壇開幕，論壇主要釋放以下重要政策信號：第一，中國經濟運行總體保持穩(wěn)中上行的態(tài)勢，有信心維護匯率預期穩(wěn)定；第二，堅持跨周期和內外平衡導向，不跟隨美聯儲“大放大收”，不搞競爭性的零利率或量化寬松政策；第三，穩(wěn)慎化解存量風險、堅決遏制增量風險，打好風險處置“組合拳”，堅決消除監(jiān)管空白和盲區(qū)；第四，實現“3060”雙碳目標，需要“胡蘿卜加大棒”；第五，適時出臺資本市場進一步支持高水平科技自立自強的政策措施。3）資金面寬松，央行本周維持地量操作。本周央行公開市場投放100億，共790億元逆回購到期，因此本周凈回籠690億元。六大行下調3年、5年定存利率15BP，為后續(xù)貨幣政策適度放松創(chuàng)造條件。

美國經濟初現衰退跡象、加息周期或已結束但預期仍將反復，外部積極信號亦將有利于國內風險資產。1）美國經濟指標再度降溫。5月ISM非制造業(yè)指數錄得50.3，不及預期52.4和前值51.9，為今年以來新低；其中新訂單指數為52.9，較4月的56.1顯著下跌3.2個點，凸顯需求低迷。美國6月3日初請失業(yè)金人數為26.1萬，創(chuàng)2021年10月以來新高，表明美國勞動力市場出現降溫信號，6月加息預期亦再度轉弱。2）油價先漲后跌。OPEC+達成協議宣布將減產協議延長至2024年，沙特在此基礎上于7月實施額外的100 萬桶/日減產，消息刺激油價上漲。但周四有傳聞稱，美國和伊朗正接近達成一項臨時協議，國將放寬對伊朗石油制裁，油價應聲下跌。隨后該傳聞被白宮否認，油價跌幅有所收窄。3）未來1-2個月美元貶值將對人民幣匯率形成被動提振，但估值空間約束疊加行業(yè)輪動或令權益資產走勢不確定性上升。未來1-2個月美元貶值人民幣匯率被動升值，全球共振進入被動去庫存，外部積極信號亦將有利于國內風險資產。但當下債券收益率偏低因而估值空間有限，疊加PPI與庫存周期彈性較大極有可能形成行業(yè)輪動、加大投資難度。因此，權益資產波動或將上升。

正文

宏觀周觀點

1、5月CPI低位運行，PPI繼續(xù)下探

2、4月美國貿易逆差擴大

風險提示：

國內及海外政策超預期。

以上內容來自于2023年6月11日的《當差數據不再沖擊市場——宏觀周觀點（2023年6月11日）》報告，報告作者張靜靜、張一平、劉亞欣、張秋雨、張岸天、馬瑞超、趙宏鶴等

來源：券商研報精選

關鍵詞：